买买买 制药巨头躲不开的宿命

作者：王吉陆

2019年一开年，一连三起巨额并购搅动着全球制药行业。

1月3日，百时美施贵宝（BMS）宣布740亿美元收购新基。

1月7日，礼来制药宣布80亿美元现金收购生物医药公司Loxo Oncology。

1月8日，日本武田工业株式会社(简称“武田制药”)宣布完成对夏尔公司的收购，收购金额620亿美元。

并购是医药领域永恒的主题，回顾全球排名前15的药企，每一家都经历过数十、上百次的并购。

美国《制药经理人》(《Pharmaceutical Executive》)2018年公布的全球制药企业排名（以销售额排名）中，BMS、礼来、武田制药、新基、夏尔分别排名14、15、19、20和22，今年初的新一轮收购完成，BMS、武田将进入全球制药企业销售额前10榜单中。

本文的第一个主角——BMS，本身就是合并的产物，百时美公司和施贵宝公司于1989年7月合并，成为当时全球排名第二的药企。但此后，随着原研药专利过期，创新乏力，BMS的销售额逐步下滑。最近这些年，BMS不时传出会被收购的消息，但最终，BMS选择了主动出击。

另外一个主角新基，在2018年还分别以90亿美元和70亿美元收购了Juno和Impact，新基被BMS收购的消息公布后，网上流传一个大鱼吃小鱼、小鱼吃小小鱼的漫画，很形象，但成功的并购是一个双赢的过程，不是简单的吃与被吃。

药企并购的动因很多，最核心的动因来自制药行业的特殊性：创新药研发成本高、周期长、成功率低，药物有明显的生命周期，一旦专利到期，销售收入呈现断崖式下跌，也就是常说的“专利悬崖”，药企需要不断丰富产品线，不断有新的药物推出，尽管药企都有非常多的研发投入，但大企业的研发效率跟创新型小团队相比有非常明显的劣势。所以，于大型药企而言，并购优质小公司，是一个必然的选择。到了一定阶段，大型药企之间也会上演收购与被收购的戏码。

可以说，买买买，是制药巨头躲不开的宿命。

BMS能否王者归来？

BMS对新基的740亿美元收购额，在全球药企并购史上排名第三。《华尔街日报》根据Dealogic（美国金融数据提供商）的数据整理了一份排行榜，排名第一的并购案是1999年到2000年辉瑞对华纳-兰伯特公司的收购，金额1100亿美元，辉瑞也因此一跃成为全球排名第一的药企，超过此前连续15年排第一的默沙东。

据《华尔街日报》和彭博新闻社报道，BMS和新基从两年前就开始了断断续续的收购谈判。2018年9月份，BMS重新启动了新一轮正式的谈判，并在2018年底加快了谈判节奏，终于在2019年一开年就谈成了这笔收购。

合并之前，BMS和新基都面临困境。

BMS曾经是药企中的王者，1989年，两家拥有超过百年历史的百时美公司和施贵宝公司合并之初，BMS位列全球十大药企的第二名，仅次于默沙东。

合并之初，BMS甚至制定了“在2001年成为全球第一大制药巨头”的宏伟目标。

但这一目标最终落空了。

通过并购，辉瑞、诺华、阿斯利康、葛兰素史克等一批新跨国药企巨头诞生，BMS在制药巨头中的地位迅速下滑。到2001年，BMS不但没有成为“世界第一大制药巨头”，反而从世界第二变成了世界第六。

药事纵横发起人魏利军在《百时美施贵宝发家史：曾经的王者，能否归来？》一文中写道：进入在21世纪以后，合并的红利几乎已经消失殆尽，因为90年代研发投入不足，BMS的研发管线变得日益“空虚”。而在此期间，赛诺菲收购了安万特，罗氏收购了基因泰克，默沙东收购了先灵葆雅，辉瑞收购了法玛西亚和惠氏，诺华收购了爱尔康……制药巨头的格局再一次发生翻天覆地的变化，到2011年，BMS的药品销售额排名进一步下滑到世界第13位。这还不是最糟糕的，随着氯吡格雷与阿立哌唑两大重磅炸弹专利相继到期，BMS的销售额出现跳水式下滑，2013年和2014年的药品销售额排名进一步下降到第21位。

BMS翻身的希望来自一个收购，2009年BMS以24亿美元收购Medarex Inc，获得了时下最热门的PD-1抑制剂Opdivo（O药），O药2017年为BMS贡献近50亿美元收入，占公司总收入的25%，未来年销售额有望超过100亿美元。

不幸的是，O药在一线肺癌临床试验中失利，2018年O药销量已被默沙东Keytruda（K药）超越。去年，BMS股价下跌了15%。

新基的收入来源更单一，三分之二的收入来自于年销售额超过80亿美金的多发性骨髓瘤药物Revlimid。Revlimid是全球销售额排第二的药物，但是其在美国的独有专利将在2027年到期，欧洲的专利在2024年结束，2022年Revlimid开始将面临仿制药的竞争。

根据新基和印度制药公司Natco在2015年达成的法庭和解，新基授权Natco在2022年3月开始出售少量的仿制药。另一家印度制药公司Dr. Reddy’s 则正在和新基打官司，一旦打赢，很可能在2022年之前就推出自己的仿制药。去年，新基的股价下跌了40%。

根据公告，BMS将以50美金加一股BMS的股票换取新基的一股，交易完成后，BMS将持有新公司69%的股份，新基持有31%。BMS预计交易将在2019年第三季度完成，在此之前，两家公司将照常单独运营。交易最终还需要双方投资者投票通过，并取得政府监管机构的认同。如果交易完成，新基的CEO Mark Alles将能得到总计达4千万美金的收益。

1月3日，BMS CEO Giovanni Caforio在电话会议上列出四个合并将带来的好处：药物种类的多样化；短期内将有六个新药获批上市；两家公司合并将产生的成本效益；早期和中期药物数量都很变得丰富，“从各方面看，本次交易将带来非常多互补的机会”。

合并后的新公司，将拥有9种年销售额超过10亿美元的药品；同时，新公司预计在未来一到两年将有6种新药取得FDA批准，这6种新药预计将给公司带来每年150亿美元新收入。6种新药中一半来自新基，这3种新药都获批准后，新基股东还将在原有收购价格上再兑现每股9美元现金的CVR（期待价值权）；从中长期看，新公司还有50种药物在研发中。

通过对新基的收购，BMS还将获得CAR-T 抗癌细胞免疫疗法，此技术是新基在2018年初收购Juno Technologies而获得。

BMS面临的一项挑战是债务急剧上升，740亿美元收购总额中，将近有一半需要支付现金，BMS将承担新基账面上150亿美元左右的债务。BMS CFO Charles Bancroft 在1月3日内部员工大会上的介绍，在交易完成以后，债务额将猛增到580亿美元。

BMS指望拿什么去还债？答案是新基的Revlimid，2017年Revlimid销售额82亿美元，Bancroft在员工大会上说：“Revlimid是一台生产现金的机器，我们买新基不是为了Revlimid，但是这个药的确能让我们在很短时间内减轻债务杠杆。”

30年前百时美和施贵宝的合并让BMS成为全球第二大药企，现在这一起新的合并能让它“王者归来”吗？

根据美国《制药经理人》整理的数据，BMS 2017年处方药销售额183亿美元，新基133亿美元，合并后将排在全球药企的第7位。魏利军向八点健闻分析：“BMS和新基即便没有合并，各自也有希望进入全球前10。只要没有太大的债务危机，合并后的新公司（5年左右）能稳稳进入全球前5。”

世界制药史就是一部并购史

制药巨头都是土豪“购物狂”，在买买买之中不断壮大，而辉瑞可以说是其中的一个典型。

通过史上金额最大的超级大并购，辉瑞成为全球第一制药巨头。此后，辉瑞销售额连续多年排名第一。而且，辉瑞收购华纳-兰伯特公司得来的降脂药立普妥成为全球第一个年销售额过百亿美元的药品，2006年，立普妥销售额达到138亿美元，迄今累计销售额已超过1500亿美元。

为了继续丰富产品线以及应对立普妥等重磅药物的“专利悬崖”，辉瑞持续进行收购，包括2002年以580亿美元收购法玛西亚，2009年以680亿美元收购惠氏两宗巨额收购。据国泰君安研究报告《辉瑞二十年并购史：制药企业并购迷思》统计，辉瑞累计并购金额超过2400亿美元。

2014年和2016年，辉瑞曾计划分别以1000亿美元和1600亿美元并购阿斯利康和艾尔健，但均以失败告终。

2011年，立普妥专利到期；2012年，立普妥销售额跌至39亿美元，2013年跌至23亿美元。美国《制药经理人》的排名中，辉瑞也在2014年被诺华超越，从全球制药销售额第一的位子上跌至第二。

但受益于从惠氏获得的Prevnar 13肺炎球菌疫苗等产品，辉瑞的销售额排名继续保持在前两位，和诺华交替争全球第一制药巨头的排位。

最近几十年的制药发展史就是一部药企并购史。魏利军在《几张图带你了解制药行业的发展简史与制药巨头的排名变迁》中，总结了几个数据：

1970年代，人类迎来创新药发展的黄金时期，常见疾病的需求得到巨大满足，高血压、高血脂和糖尿病等慢性病逐渐得到控制，人类预期寿命得以延长。1970年全球药品市场规模为220亿美元，1990年达到1820亿美元，2010年达到8000亿美元，2017年首次超过1万亿美元。

1970年，美国药品研究和制造商协会(PhRMA)成员成功研发一个新药的平均成本是1.79亿美元，1990年达到10亿美元，2010年达到26亿美元。

1990年，全球前15大制药巨头销售总额只有500亿美元，市场占有率只有30%左右，2005年时，市场集中度达到巅峰，前15大巨头市场占有率达到62.92%，2017年，这个数字下降到49.75%。

三组数据，可以看出药企并购的推动因素和变化趋势。

巨大的经济利益是驱动力，而药品有生命周期，专利期一过收入就会大幅下降，要持续获得良好的收益，需要不断扩大产品线，研发新药需要投入高额的研发成本，只有规模做大才能降低风险，而企业规模大了，效率就会降低，这时候并购就是一个自然而然的选项。

很多明星药物都是并购获得的，比如立普妥，再比如阿达木单抗（修美乐）、O药、K药。

2002年雅培制药公司（Abbott）以69亿美元收购巴斯夫诺尔（BASF Knoll），获得了阿达木单抗，成为立普妥之后的全球药王，2018年阿达木单抗销售额预计超过200亿美元。

O药来自2009年BMS以24亿美元收购的Medarex Inc，前文已述，这成了BMS翻身的希望。

O药的直接竞争对手Keytruda（K药）则来自两次连环收购，2007年先灵葆雅公司 （Schering Plough） 收购Organon公司，2009年默沙东又收购先灵葆雅，获得了K药。预计2019年K药的销售额将超过90亿美元，在默沙东的收入中占比超过20%，对默沙东来说，K药是一个意外惊喜。

然而，并购在2005年走向巅峰后，市场集中度又开始有所降低，跨国药企巨头很稳定，但中小药企还是有生长空间。潘利军认为：“制药行业正在走向多极化”。这个过程中，高度活跃的资本市场，让中小企型药企布局创新药有了可能。

专注于大健康并购的东方高圣执行董事瞿镕认为，中小企业的创新效率和巨头的商业能力可以很好的结合，他向八点健闻分析：“企业成熟以后，内部研发团队创新性和动机不如小型创业公司，但是小团队在商业能力上是没法和巨头抗衡的。因为新药有专利期，在专利期内如果没有一个大的销量爆发，就很难实现收益最大化，所以很多小团队也愿意被收购。”

瞿镕表示，在美国这样的成熟市场，即便小企业有生存空间，但小企业要做到巨头的机会很小，“但在中国，大家都没有做新药的根基，创新药企反而有反超机会。未来中国的药企一定会更集中，有些企业的规模会再上一个台阶；带量采购政策下，很多没有研发能力的小企业要么自己消失，要么被合并；做新药大家都没经验，有可能蹦出一些新的龙头出来。”

2019年1月3日，就在BMS宣布收购新基的同一天，百济神州（06010）在港股的市值（625亿港元）超过了中国生物制药（01177，市值583亿港元）。

瞿镕认为这是一个标志性的事件，中国生物制药2017年利润有21亿元，百济神州则是“亏损大户”，但亏损大户的市值就超过了盈利大户，“现在国内的前十强，未必是将来的前十强。未来5到10年，创新药企在中国有一个历史性的机会。”